把握市场的无效性 :逆向投资大佬霍华德·马克斯专访集 | 期乐网
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本文来源于《投资与合作》,《钱经》,《新财经》,《理财周报》;作者:何莎莎,辛云飞,卢西


   一、《投资与合作》杂志的专访


霍华德·马克斯 赢者自赢


华尔街——世界最顶尖金融超级玩家云集之地,这里每时每刻都上演着激动人心的传奇故事。从华尔街第一个以“大熊星”绰号而闻名的雅各布·利特尔,到最大的股票围歼战中傲视群雄的范德比尔特,无数形形色色的人物先后粉墨登场,演绎着属于自己的人生。资本大鳄和投资大师在这里翻手为云覆手为雨,而他们本身也成为了华尔街传奇中不可分割的一部分。


作为华尔街最受尊敬的声音与意见领袖之一、美国享负盛名的投资大师——橡树资本董事长及联合创始人霍华德·马克斯(HowardMarks)以评估市场机会、金融风险的远见卓识而闻名遐迩。


66岁的霍华德·马克斯1995年与人联合创建了美国橡树资本管理公司,管理资产规模达800亿美元(截至2011年6月30日),是中国最大基金公司规模的两倍以上,相当于沃伦·巴菲特管理的伯克希尔——哈撒韦公司资产规模的1/5。根据福布斯截至今年3月份的全球亿万富翁榜单,个人财富达150亿美元,相当于巴菲特的1/3。


身居投资管理顶端的霍华德·马克斯是当今世界知名价值型投资者推崇的楷模。霍华德·马克斯自上世纪90年代开始针对投资人撰写“投资备忘录”,2000年1月份的投资备忘录中,他预言了科技股泡沫破裂,之后声名鹊起,“投资备忘录”成为华尔街的必读文件。


“成功的投资理念源自持之以恒的警醒。你必须知道世界上正在发生什么,也必须知道这些事件将导致什么结果。只有这样,你才能在类似情况再次出现时吸取教训。这比什么都重要,但是大多数投资者很难做到这一点。”霍华德·马克斯在北京接受了本刊记者的专访。


不预测市场时机


《投资与合作》:在你40年充满传奇色彩的投资生涯中,最具成功价值的投资心得和投资理念是什么?


霍华德·马克斯:第一个投资理念是:把风险控制置于首位,这听上去很像是防御性投资。我们要做的并不是找赢家,而是把所有输家排除掉。第二个理念是投资的一贯性。然后才是对宏观的预测,但预测并不是关键所在。因为世界非常难以预测,预测是不可靠的。因此,我们的投资并不是基于对宏观未来的预测,同时也并不是基于对市场短期时机的预测。过于超前并不是好事。我们的格言是:我不知道未来会怎样,但我知道现在处于什么位置。


在你想投资时,要先问问自己,未来是一个固定可预测的事件,还是存在各种可能性。我们能做的最好的事情就是估计什么样的情况最有可能发生;是否会发生极端事件;如果发生了极端事件又会怎么样。对于投资来说,真正危险的事情就是不懂装懂。


《投资与合作》:如果无法预测市场的未来趋势,如何进行投资?


霍华德·马克斯:我一向采用逆向投资思路。大家都喜欢投资时,我们不去投资;当大家都不投资时,我们认为这是一个买进的好信号。在美国是这样,在中国也是如此。我始终坚持逆向价值投资。我更愿意在价格低、对未来期望不太高的时候投资,而非在价格高、对未来期望过高的时候投资。


同时,为取得卓越的投资结果,必须要对价值有深刻洞察。“低买高卖”是一句古老的名言,但是被卷入市场周期中的投资者却常常反其道而行之。正确做法应该是逆向投资:在人们冷落时买入,在人们追捧时卖出。“千载难逢”的市场极端情况似乎每隔10年左右出现一次,以至于投资者很难以利用市场极端获利为业。但是,尝试这样做应该是所有投资方法的重要组成部分。


《投资与合作》:成功的投资家应该具备什么素质?


霍华德·马克斯:成功的投资者需要有非凡的洞察力。我们都致力于追求杰出的投资回报,大多数人都明白,风险管理和获得回报之间的关系。训练有素的投资者对于在特定环境中出现的风险有一定判断。判断的主要依据是价值稳定性和可靠性,以及价格与价值之间的关系。其他因素也会纳入考虑范围,但其中大部分可归结到以上两个因素。只有老练、经验丰富的第二层次思维者才能判断出风险。


成功投资者的表现必须偏离常态,其预期必须比人们的共识更加正确,与众不同。在多变的金融市场中准确把握投资机会,投资者必须具备信息优势或分析优势,或二者兼具。


《投资与合作》:如何在瞬息万变的金融市场中准确把握投资机会?


霍华德·马克斯:投资只关乎一件事:应对未来。没有任何人能够准确预知未来,所以风险不可避免。在我看来,杰出投资者之所以杰出,是因为他们拥有与创造收益能力同样杰出的风险控制能力。投资者第一步应当是理解风险,第二步是识别风险,最关键的最后一步,是控制风险。归根结底,投资者的工作是以营利为目的,聪明地承担风险,能够出色地做到这一点,是最好的投资者与其他投资者之间的区别。在不确定情况下,最能确保投资安全的方法,就是买入价格一定要低——只有价格足够低,才能够保证未来的收益。如果有一家经营良好、产品优质的企业的债券或证券,在价格足够低的情况下,我们会认为值得投资。


投资最重要的事


《投资与合作》:你认为投资者第一步应当是理解风险,你如何理解风险的意义?


霍华德·马克斯:在学者看来,风险等于波动性,因为波动性表明了投资的不可靠性。对这一定义我不敢苟同。如果波动性更高的投资有可能产生更高的收益,那么在市场设定投资价格时,一定会有人对这种关系有需求,但事实上我从未遇到过这样的人。因此,我很难相信波动性是投资者在设定价格和预期收益时需要考虑的风险。我认为人们拒绝投资的主要原因是他们担心亏本或者收益过低,而不是波动性。“我需要更多的上涨潜力,因为我怕赔钱”,比“我需要更多的上涨潜力,因为我害怕价格会出现波动”要合理得多,所以,我确信风险首先是损失的可能性。


《投资与合作》:你的投资理念是将风险置于首位,当下全球经济极度动荡,在这种情况下应该如何控制风险?你认为经济低迷的背后隐藏着什么真相?


霍华德·马克斯:我认为市场动荡的主要原因是由于人们缺乏信心。他们不知道现在应该相信什么,因为以前相信是真理的东西现在不适用了。今年是金融危机爆发后的第5年,5年前人们很有信心,知道这个世界如何运转,也知道未来五到十年会是什么样子,也知道如果出现问题该如何解决。如今经济形势不好,没有人相信自己能够预测这个世界会如何运转。因此,在这种动荡的局面下,能做的就是长期投资,要看5年、甚至10年以后的情况。你必须了解你所投资的公司是否有好的产品、好的管理团队以及好的市场前景。在动荡的经济环境中,你要投资的企业一定要有稳定的盈利,同时,公司资产负债表的资产负债率不能过高,最重要的是,买入价格要低。


《投资与合作》:自2008年金融危机爆发以来,美国经济一直在阴影中徘徊,两次量化宽松政策对美国经济的复苏支撑乏力。6月20日美联储公开市场委员会(FOMC)例会后发表声明说,近几个月美国经济数据显示就业增长放缓,失业率仍然维持高位。在此背景下,你认为美联储是否会出台第三轮量化宽松政策?


霍华德·马克斯:我并不是经济学家,所以不会去思考这些问题。总体来讲,美国政府会保持低利率来刺激经济。如果美国经济的增长一直比较疲软,通胀又不高,那么美国政府的政策还是会更多偏向刺激。


《投资与合作》:如果美国政府通过政策刺激经济增长,这会对中国的外汇储备有怎样的影响?


霍华德·马克斯:我并不认为现在处于一个危险的经济周期中,即使美国政府采取了刺激经济的政策也不会导致通胀上升或者美元过度贬值。虽然美国财政有很多问题,但是从另一个角度来看,美元仍然是一种安全的投资产品,目前利率相对表现不错。我认为现在投资美国是在最差的街区中买了最好的房子,如果美元大幅贬值,就意味着人们要把更多的投资转向其他货币,但是,还有什么其他的货币能比美元更安全?三四年前人们就说美元疲软,应该去买欧元和英镑,现在看来当时的这个预测是错的。


《投资与合作》:你将多年的投资备忘录集结成一本书——《投资最重要的事》,你认为在中国投资最重要的事是什么?


霍华德·马克斯:对于中国市场的研究我算不上是专家,不过,我认为中国市场的前景非常光明。对于我来说,最重要的事情不是现在发生什么问题,而是人们对于现在的现象如何回应,不论是他们的行动还是心理。你一定要知道你不知道的问题有哪些。比如美国人来中国投资,如果仍然沿用在美国的投资方法,那么,他们一定没有意识到中美两国在文化、政治以及其他方面的差异性。不能因为曾在发达国家做得成功就将其模式复制到中国来。


防御性投资


《投资与合作》:橡树资本一直善于投资高收益债券和不良资产,获得高回报的诀窍是什么?在你的投资备忘录中,你认为最重要的意见是什么?


霍华德·马克斯:对于任何投资而言,成功的秘诀都在于控制风险以及避免犯错。只要能避开错误,那么就会赢者自赢。在我看来,设法避免损失比争取伟大的成功更加重要。后者有时会实现,但偶尔失败将导致严重后果。前者可能是我们更经常做的,而且也更可靠,失败的结果也更容易接受。橡树资本的投资策略有三方面:风险控制、避免失败的投资以及采取防御性策略。


《投资与合作》:橡树资本采用的防御性策略是否保守?在向投资者交代时会不会有些难度?


霍华德·马克斯:投资者基本上没有向我们抱怨过。对他们而言,橡树资本采用防御性策略并不让他们感到惊讶,相反,正因为投资人认可防御性策略,才会将资金交给橡树资本管理。他们了解橡树资本的投资偏好,他们本身也希望保持资产的安全性。对于基金管理者来说,最重要的是让投资者清楚理解自己的投资策略,同时还要保持投资策略的一贯性,这样投资者自然不会抱怨。


《投资与合作》:你说过预测的人有两种,一种是无知,一种是知道自己无知。对于那些知道自己无知的人,对未来经济进行判断时会使用一些辅助工具。你对未来经济进行判断时会考量哪些因素?


霍华德·马克斯:最有效的利用工具能够帮助你认清当前经济形势,而不是帮助你预测未来。比如分析公司财务报表、了解公司产品、评估管理团队、了解所要投资证券的条款、了解公司竞争对手,这些分析都可以帮助投资者了解公司状况。任何一个投资者都需要对未来做出判断,对我而言,对公司产品或前景进行判断比较可靠,但对整个经济趋势进行判断就不太可靠。我们了解的东西越微观,越容易看清楚,越宏观越看不清楚,当然,对微观判断也并不容易。即便是在分析公司产品及其前景时,也要考虑未来的市场环境是否会发生变化。看重现状还是看重未来是相对的。


《投资与合作》:你说宏观预测并非投资的关键所在,美国金融危机和欧债危机之后全球资产价格跳水很厉害,如何避免这种宏观风险?


霍华德·马克斯:对于宏观的预测其实是一件两难的事情。如果你知道未来会发生什么,那你一定会赚钱,所以大家都希望预测未来。但是,问题在于你所预测的结果不一定可靠。橡树资本很有幸能够对危机有所预见,在危机发生前几年,我们已经意识到市场风险在加大,当时市场资金过于充裕,利率过低,公司合同条款也签得相对宽松,因此资产价格非常高,这时投资很危险。于是,橡树资本开始减少投资活动,收缩投资资产,增加投资防御性。在2008年第4季度,金融危机最严重的时候,我们意识到尽管当前环境很糟糕,但并不是世界末日,市场投资者的悲观有些过度,因此,我们增加了管理资产的规模。所以说,橡树资本的格言是:我们不知道未来会怎样,但我们知道现在处于什么位置。


   二、《钱经》杂志的专访


霍华德·马克斯:高风险带不来高收益


四十年投资经验,管理779亿美元,他总是在其他人最悲观的时候出手,他的投资备忘连巴菲特也赞不绝口,他被称为全球不良债投资大师,本期《钱经》专访霍华德·马克斯,为读者指点迷津——在悲观时。


每当全球遭遇经济危机,大大小小的投资者都会受到波及而亏损累累,而这时却正是全球最大不良债务投资基金之一的橡树资本赚大钱的好时机。在全球面临经济环境大萧条的情形下,让我们听听不良债务投资大师霍华德·马克斯怎么说。


欧债危机会长期复杂下去


欧洲的情况非常复杂,很难预测。


对此霍华德·马克斯说了四点看法:“第一,我不知道;第二,谁也不知道;第三,你如果咨询并听从某位专家的意见,那么你可能会犯错。欧洲的形势极为复杂,因为有太多影响因素。这是史无前例的新危机,有一些国家利益的因素使这个形势变得复杂。第四,问题的解决还取决于欧洲各国的政治家。没有人会知道前景如何,欧洲的形势会继续长期复杂下去,不会有即刻解决问题的方法。”


不买评级最高的债券


霍华德·马克斯很形象地把投资比做打网球,这场网球战,目的并非去争抢冠军,而在于成为一个可以控制局面的选手,这就是成功的开始。投资结果往往是不确定的,如果想成功投资,做对不容易,但不做错,却往往没有那么难,防御性资产的持有是首选。


霍华德·马克斯指出,持有3A债券,结果往往只有一种,就是价格下跌。持有这种一定会下跌的资产该有多揪心,而B级债券就不同了,往往可能因为提升评级而价格走高。因此,在他看来,更聪明的做法便是期望值相对放低,在债券未违约的情况下,别购买现在评级最高的债券。这就像比赛中,不一定要大力扣球才能取胜,只要不输球,胜算还是会很大。


没有多少公司能一直保持强大


想做好个人投资决策,还在于把握准资产价值。市场上有各种对资产的估值方法,既有多数人公认的“漂亮50投资”方法,投资于增长前景最光明的企业,也有其他各类的演算方法。由此也产生了不少为投资人所追捧的明星企业。这些企业真的能为投资者带来收益吗?


霍华德·马克斯可不这么认为:“人人都看好,好不好还真不一定。”除了增长率,“质量”也很重要,即实现增长预期的可能性。时过境迁,没有多少公司可以一直保持强大,事实向我们证明了这一点。因此对于投资者来说,持续正确很难,永远在正确的时间做正确的事是不可能的。“我们要做的,不是看表象,而是深入寻求分析内在价值的方法。”


高风险带不来高收益


“风险越高,收益越高”,你是这么听说的吗?霍华德·马克斯不以为然,所有事情不要人云亦云,该多多提升看问题的层次和水平。


霍华德·马克斯认为,依靠高风险投资获得高收益是绝对不可能的。原因在于高风险的投资如果确实可靠地能产生更高的收益,那么它就不是真的高风险了!因此,理解风险,进而识别风险、控制风险是很重要的。


多数人把风险等同于波动性,因为波动性标明了投资的不可靠性。霍华德·马克斯却认为波动性可能真的是与风险无关的因素,在其管理橡树资本的过程中,从未出现因为波动性原因买进或放弃买进的经历,“人们拒绝投资的主要原因是他们担心亏本或收益过低,而不是波动性。”


在霍华德·马克斯看来,风险也分正反两面:


首先,基本面弱未必导致损失风险。业绩欠佳的股票如果买进价格足够低,也能成为一项非常成功的投资。


其次,风险可能在宏观环境并未走弱时出现。灾难总是发生在没有花费时间精力去理解自己投资组合基本过程的人身上。


危机中买价格足够低的优质债


当下,有很多国家、资产类别可以选择投资。霍华德这么认为,看看5年前,人们都认为前景很好,其实市场是非常危险的。现在,人们对经济的前景没有那么乐观,大家的期望值也没有那么高了,人们在心理上较为保守,而且价格也不高,这时的投资环境风险相对较小。


在前景不乐观的情况下,投资的企业如果有稳定盈利,而且公司的资产负债表的负债率不会过高,那么就能确保投资的安全性,“只是买入的价格一定要低——只有价格足够低,才能够保证未来的收益,”他强调。


也就是说,即使在经济形势不明朗的情况下,投资一只经营良好、产品优质的企业债券或证券,只要价格足够低是值得的。


橡树资本董事长及联合创始人霍华德·马克斯的畅销力作《投资最重要的事》。沃伦·巴菲特如是评价:“我第一时间打开并阅读的邮件就是霍华德?马克斯的备忘录。我总能从中学到东西。他的书籍更是如此。”马克斯在本书中摘录了过去投资备忘录的精髓,以其亲身经历阐释了他的投资理念,详述其投资哲学的发展历程,并充分说明了投资行为的复杂性以及金融领域的凶险诡谲。


霍华德·马克斯看中美投资:  都爱扎堆凑热闹


沃伦·巴菲特曾对他的投资备忘录大加赞赏,四十余年的职业生涯中他以对市场机会和风险的评估而享负盛名,面对广大投资者,他如是说:“记住,你的投资目标不是达到平均水平,你想要的应该是超越平均水平”。


在美国,从1960年到2000年(除了70年代),人们认为股市是非常好的投资机会,都不去投资债券。因为人们都喜欢股票,所以股票的价格就过高了。90年代的时候,股票价值达到最高值,之后股市的表现乏善可陈。现在,投资界发生了变化,以前喜欢股票的人现在喜欢债券,所以过去12年里,债券的表现不错。现在,大家都投资债券,IPO规模就变小了,更多公司选择发债。


我们可以从中得出一个重要结论:三年前,股市的估值非常高,人们争先恐后地去买股票;而现在的股市价格比较低,没有人去投资股票——这就是投资者大众的心理:他们的投资比较冲动,而逆向投资思路就是:大家都喜欢投资的时候,别去投资;当大家都不投资的时候,才是一个买进的好信号。


在美国是这样,在中国也是如此。


三年前的中国股市,就如同美国70年代3A级的债券一样。人们认为中国股市不会跌,中国的未来是完美无瑕的。在泡沫期,人们都说未来如此美好,花多少钱都没有关系。当然,后来市场出现了问题,人们会看到一些文章提到房地产投资领域出现泡沫,才意识到刺激经济的时候过多的资金流入导致市场出现了不可持续的行为。于是,人们意识到,市场是不完美的。


而此时,股价就下跌了。到底哪种情况更好呢?“股价高,人们认为不会有问题”,还是“股价低一些,但人们能够意识到中国也会犯错”?从中国股市价格现状来说,股市情绪整体不是很积极,过于乐观并不是什么好事。中国的长期前景还是好的,但短期可能会碰到一些障碍。


世界上最有风险的事情就是认为没有风险。三年前,人们都认为投资中国没有风险,这种做法本身就富含风险,因为那个时候大家的期望值过高。现在人们意识到未来可能会出现问题,那么中国股市的价格就跌下来了。我更愿意在价格低、对未来期望不太高的时候进行投资,而非在价格高、对未来期望过高的时候投资。


霍华德·马克斯看中国经济:

1. 美国公司看好中国股票市场和债券市场。


2. 对于在中国投资,普通价值估计会带来平庸的收益,不常见的预测会带来利润,因此不常见而又成功的投资预测才是优选。我不提倡作出投资预测。


3. 中国的不良资产投资市场发展还不够成熟,我在中国并无积极的投资,碰到不良债,可能会考虑谨慎投资。


4. 在中国开放资本市场方面,看好中国的潜力。目前中国的投资、资本市场还不成熟,基础体系欠发达。


霍华德·马克斯经典语录:

为获得卓越的投资结果,你必须对价值有深刻的洞察。因此你必须学会别人不会的东西,以不同的视角看待问题忙活着对问题分析得更到位——最好三者都能做到。


很多投资者认为自己知道经济和市场的未来走势(并采取相应的行动),实则不然。他们根据自己对未来的认识采取积极的行动,但很少能够取得理想的结果。建立在坚定但不正确的预测基础上的投资,是潜在损失的根源。


投资成功的基本要求之一,也是最伟大的投资者的必备心理之一,是认识到我们无法预知宏观未来。很少有人对未来经济、利率、市场总量有超越群体共识的看法。因此,投资者的时间最好用在获取“可知”的知识优势上:行业、公司、证券的相关信息。你对微观越关注,你越有可能比别人了解得更多。


截至2012年3月31日,橡树资本旗下管理的资产达779亿美金。公司擅长在不良债务、公司债(包括高收益债券和高级信贷)、投资控制、可转换证券、房地产和其他上市股票中寻找机会,进行以价值为导向的投资,进行严格的管理控制。橡树资本总部位于美国洛杉矶,在全球13个城市中共有超过650名员工。


   三、《新财经》的专访


霍华德·马克斯玩转“垃圾债”


1978年11月,霍华德·马克斯(Howard Marks)第一次见到了后来被称为“垃圾债券大王”的迈克尔·米尔肯,此人被称为自J.P.摩根以来华尔街最具影响力的风云人物。


故事要从20世纪70年代初讲起,当时美国宏观环境恶化,许多基金公司投资组合中的高回报债券被债券评级机构降低信用等级,沦为“垃圾债券”。米尔肯却逆势而为,踏上“垃圾债券”投资之路,获得巨额回报,经他推荐的“垃圾债券”年化收益率甚至达到50%。


马克斯当时在花旗投资管理部门工作,1978年,他刚刚升职,担任副总裁和高级投资经理。


马克斯回忆道:“那年我刚转入基金管理部,负责管理可转换证券和高收益债券的投资组合。此前,我负责股权研究。我记得当时米尔肯告诉我,如果你买入3A级债券,结果只有一种,就是3A级债券只会下降,不可能变得更好。相反,如果你买入B级债券并且最终没有违约,结果可能给你带来更高回报的惊喜。


马克斯后来按照米尔肯的建议这样做了,因为他发现,如果你要成为一个成功的高收益债券投资者,就要像打网球比赛成为冠军一样,不一定要扣球,不输球就行了。


“历史证明,现在市场上只剩下4个3A级的债券,当年那些好的债券最终都出了问题,变得更糟糕。而B级债券如果活下来,却可通过提升评级或者被其他公司收购,使你得到高额的回报。”


打网球的比喻不止一次出现在马克斯的描述中,在这个精明的投资大师看来,强调一贯性,不打输的球,就代表了“赢者自赢”。


都是大佬命各不同


在华尔街,投资者每年最期待的事,除了巴菲特每年的伯克希尔股东大会外,莫过于马克斯写给客户的投资备忘录了。


两人年纪虽差了二十来岁,但在华尔街投资江湖,却有一种英雄所见略同、惺惺相惜之感。


比如两个人都热衷于写文,巴菲特每年给股东写信,马克斯则每年给客户写投资备忘录。马克斯的投资业绩接近巴菲特,马克斯是巴菲特的铁杆粉丝,他特别喜欢在自己的投资备忘录里引经据典,尤其是引用巴菲特的话。


巴菲特自己也天天看马克斯写的投资总结,他力挺马克斯:“当我看到邮件里有霍华德·马克斯写的投资备忘录,我做的第一件事就是马上打开阅读。”据了解,巴菲特另外推崇的一个人则是摩根大通的CEO杰米·戴蒙,巴菲特认为戴蒙写出了美国最好的年报。


新世纪科技泡沫在许多人记忆中仍深刻,马克斯因其在备忘录中成功预言该泡沫终将破灭而名声大噪。在安然破产事件中,巴菲特与马克斯领导的对冲基金橡树资本共进退,巴菲特还在自己的致股东信中引用橡树资本的数据。


橡树资本是马克斯于1995年创立的私募股权投资基金。今年4月橡树资本上市时,外媒还有评论认为,如果投资像赛马一样,那么错过一个巴菲特给予如此高评价的人所领导的公司上市的投资机会,无疑是愚蠢的。


巴菲特则专注于投资,他就是自己的老板,不需要服务于谁。马克斯认为自己与巴菲特有很多共同之处,比如坚持价值投资理念,希望反周期和逆向操作,不会把投资决策建立在对宏观经济形势的预测之上,在投资当中很少情绪化和充满感性。


马克斯最擅长的神秘游戏是“投资于陷入困境的公司的债务,希望部分债券持有人最终将以低价控股这些公司。”他的橡树资本做到了这一点,并获得了超高的回报。


而当前,欧洲局势不明朗,高收益债券估值日渐显现,违约率正处于历史低位,如何投资高收益债券,对此,马克斯这样总结道:“高收益债不可避免地会出现违约,在此情况下,投资高收益债需特别关注发行人的资信水平。只有为发行人提供良好的融资渠道,才是一个健康的债券市场。”


800亿美元资本的掌舵者


2012年7月,马克斯现身北京。“PE(私募股权)投资和别的投资没有什么不同,都遵循最简单的投资理念,那就是低点时买入,高点时卖出获利。”马克斯对《新财经》记者表示。多年来,马克斯以其在哀鸿遍野的市场环境中低价买入,而后高价卖出以牟取巨额回报而著称。


“从垃圾里淘金”是橡树资本的一大特点,马克斯在花旗集团从股票分析师做起,却在其后的职业生涯中,专注于债券投资,他其实更愿意扮演低估资产发掘者这一角色,通过重组使企业“起死回生”,从而获取高额回报。


典型案例莫过于今年5月,橡树资本向戴蒙德食品公司投资2.25亿美元,以重组其资产负债表。该投资将允许橡树资本修改该公司与现有贷款人的信贷协议,并执行其业务计划,以及及时偿还债务。


年初,戴蒙德食品公司陷入“财务丑闻”,其因向核桃种植者支付了不正当的付款约8000万美元未被准确记录,面临司法部调查。而美国证监会已经展开调查,其2010年、2011年两个年度的财报需要重写,在橡树资本介入之前,其股价曾暴跌达37%。


1987年,马克斯在TCW雇用了布鲁斯·卡什(Bruce Karsh),8年后他们共同创办了橡树资本管理公司。橡树资本目前管理着达800亿美元的资金,专注于另类投资市场,擅长不良债务、高收益债等投资。2011年6月,马克斯与自己的长期合作伙伴布鲁斯·卡什申请将橡树资本上市。


2008年金融危机期间,马克斯发行了109亿美元的基金购买不良债务,此笔交易收益颇丰。2009年3月,橡树资本成为美国政府指定的9家投资集团之一,负责按“公私投资计划”吸收处于困境的银行的“有毒”债务。


2012年4月,橡树资本登陆纽交所,尽管比原定目标少25%,只达预计发行价格区间的下限,但仍然获得融资3.87亿美元。


马克斯毕业于秉承“市场自会调节”的芝加哥大学。但他认为,证券价格并不总是合理的,它只是市场共识的反映。他最喜欢的一句话是:永远不要忘记一个6英尺高的人有可能淹死在平均5英尺深的小河里。


马克斯说:“运气往往在投资中扮演非常重要的角色,关于投资,很多都是随机性的。正因为难以保证每次投资决策都正确,因此,要成为一名成功的投资者,防御性投资策略才显得如此的重要,真正的网球冠军是能够控制局面的人。”


橡树资本第一次为中国业界所知,是其2005年对中国银行的投资。当年苏格兰皇家银行投资集团作为战略投资者进入中国银行,橡树资本和另外一家纽约的基金管理公司总共投资了7.5亿美元,其巨额获利曾引发中国关于“银行贱卖”的大争论。除了中国银行,其在中国的经典投资案例还包括澳门房地产项目和中粮集团海外运输船队等。


2007年4月,橡树资本在北京设立办公室,此前1个月,马克斯还挖来摩根大通亚太区高管掌舵;8月,该公司完成其第一支专注于亚洲市场的基金,募集金额达到5.77亿美元;2009年9月,橡树资本获得来自中投公司的10亿美元的投资。


马克斯对中国市场充满信心,声称其从不做敌意收购,只致力于资本增值,并在合适的时点选择退出。在中国,马克斯更关注增长型行业和公司,并且着眼于长期投资。


   四、《理财周报》的专访


危险霍华德:他的猎物就是市场的无效性


霍华德·马克斯最近有点忙,他的新书《投资最重要的事》中文版出炉,为此还专门飞来了中国。


在投资圈以外的公众面前,他的知名度不算高。但跨界的巴菲特的极力推荐却让他迅速从专业视野进入到公众视野。老爷子用典型的巴氏语言盛赞道,“我第一时间打开并阅读的邮件就是霍华德·马克斯的备忘录。我总能从中学到东西。”


这就够了,能让80多岁高龄的巴菲特学到东西的人,显然不会简单——事实上,如果你深入研究霍华德的投资思想,的确会发现他与巴菲特在很多方面英雄所见,惺惺相惜。


当然,在真实的投资业绩上,他也绝对匹配。


马克斯现年67岁,1995年创建美国橡树资本管理公司。截至今年3月底,橡树资本旗下管理的资产达到779亿美元。与巴菲特一样,马克斯也通过投资把自己变成了亿万富翁,他的个人财富达到150亿美元。


而另一个有趣的发现是——把视野拉得更宽广些,你会发现,他与2000多年前中国的军事家孙子的思想有些遥相呼应之意。当年孙子在那本流芳百世的《孙子兵法》里说道:昔之善战者,先为不可胜,以待敌之可胜。不可胜在己,可胜在敌。


用大白话来说,就是:真正的高手,要先确保自己立于不败之地。


而这也正是霍华德投资思想中的最核心部分——不管是在他的书里,他的演讲等等多个场合,他都反复强调,投资首先要立于不败之地。


要做到这一点,最重要的,就是要买到足够低的价格。


而如何能买到低价呢?唯一长期有效的方法就是——逆向投资。


马克斯说,“趋势、群体共识是阻碍成功的因素,雷同的投资组合我们要避开。由于市场的钟摆样摆动或市场的周期性,所以取得最终胜利的关键在于逆向投资。


巴菲特也曾经用另外一句脍炙人口的话呼应了这个观点,那就是——在别人恐惧时贪婪,在别人贪婪时恐惧。


正因为市场参与者的情绪,使得市场并不是全天候的有效。在某些时刻,贪婪和恐惧主导了市场。这个时候,正是价值投资者出手的良机。


对于这一点,霍华德从实用主义的角度有深刻理解。


尽管早年出身于芝加哥大学,但霍华德并没有成为百分百迷恋“芝加哥学派”的书卷派。


芝加哥学派信奉有效市场假说,认为由于市场参与者的共同努力,信息将会完全并且迅速地在资产的市场价格上反映出来。因此资产的绝对价格以及彼此之间的相对价格是公平的。


如果这一假说成立,就意味着,任何参与者都不能连续识别市场的错误并从中获利。


对于全天下怀揣投资大师梦想的人来说,这实在是个悲观的结论。


但实干者霍华德显然没有被这个结论所迷惑。


他的理解看起来圆滑却又被事实证明相当有效——“没有一个市场是完全有效或无效的。它只是一个程度问题。我衷心感谢无效市场所提供的机会,同时我也尊重有效市场的理念。”


事实上,这正是他持续取得成功的关键所在——像猎人一样,机敏、等待、凶猛。


他的猎物就是市场的无效性。

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