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一、综述

本书选取全球顶尖的13位对冲基金从业者,对他们进行了访谈。尽管作者的初衷是围绕全球宏观对冲基金来谈,但他们的谈话内容却进行得更深入、更广泛,包括了很多投资内容和经验,涉及投资风格和原则、风险、资产组合、历史、政治、央行政策、全球化、交易、竞争、聘用、入职、对冲基金的改革等。

本文很明显的一件事是受访者水平高低各有不同,当然一部分也可能是因为刻意保密。但是总体上每个人都有着丰富的投资经验。我选取本书阅读基于三个目的,最终也实现了这三个目的:一是知道全球宏观对冲基金的一个大致情况;二是采访全球宏观对冲基金过程中的提问技巧或者说是采访技巧;三是做投资的人对于信息获取的情况和途径

最后这一点是基于我们公司目前所做的事情能为投资者提供什么的方面进行的思考,尽管在一开始我并不确定能否得知这一点,但是结果是喜人的,基本上采访的13为对冲基金从业者都提供了这方面的信息,而且基于这13位基金经理的职业经历和背景的不同,因此提供的答案对于思考我们公司未来发展更具有启示意义。

阅读本书的总结:

  • 一个方向:全球宏观。这本书当然是围绕这个主题的,不过这东西已经很老了,能追溯到索罗斯和朱利安罗伯逊的年代了,书其实也很老了,不过这个角度很有启发意义。


  • 一个人物:保罗都铎琼斯。有不止一个受采访者都提出了对他的崇拜,引起了我的兴趣,找了点关于他的东西看了看。


  • 一个争议:是否应该做现场调查。我感觉受访者的态度是一半一半。当然这更可能是因为每个人观察的东西完全不同导致的。


  • 一个收获:不要做空gamma!不要做空gamma!不要做空gamma!这对每个受访者来说是一致的。

二、体会

Jim Leitner的思维方式,论证方式都极为惊人,一方面它们很“正确”,不少甚至都极为超前,背后有很多学术论证。另一方面它们极为系统,Leitner的想法向策略的转换十分自然,每一步都很合理,而别人想法到策略之间有些断层,不妨说他们的策略只是主观观点,背后的依据并不强。

后面出现了让人熟悉的几位人物,比方说Paypal前CEO Peter Thiel,索罗斯曾经的合作伙伴Jim Rogers。前者强大的宏观知识让我觉得与他硅谷的背景格格不入,不过Peter Thiel宏观的方法也很不错,在这本书中算是很出彩了。而Jim Rogers给我的感觉很差,他的诸多预测在今日都已经落空,大部分观点我也实在不敢苟同,他和索罗斯比还是差远了。

还有一个反复出现的人是Stanley Drunkenmiller,作为索罗斯曾经的副手他似乎有兼具分析员与交易员的能力以及非常不错的才华,比方说狙击英镑其实是Drunkenmiller的想法,而不是索罗斯。可惜的是他不出书也很少写东西给大众,很难窥探他投资哲学的全貌(感觉损失了一百万。

每个人或多或少都有一些宏观的分析,但是我觉得大部分都是观点大于事实的。很多人分析的层次与大街上自营交易员的分析差不多,这一点让人很失望。

总体而言读这本书的心情是最开始非常激动,到后来就有点失望了。这些宏观投资者距离我们想像的“传奇”还差的很远。或许作者对采访排序的方式也代表了他自己的认可程度吧。

三、对公司业务的启示

不同投资风格的人信奉不同的信息获取手段,基于本书阅读,我将其信息获取主要分为两种,第一种是与人交谈,第二种是阅读。

第一位Jim Leitner,在我看来是天才型投资者。其信息获取方式两者两种:一:建立个人的交际网络并与一些聪明的人交流,是非常重要的;二:工作中只阅读《经济学人》,他说:“我的大多数想法都是来自阅读和所做的事情,这和别人是一样的。特莱佛·格瑞姆的观点非常有力,他认为你可以在3个月后再行动,那时的表现仍不错。是的,如果你想比别人超前一点的话,也没必要超得过多。所以,如果你读的都是很超前的别人看不到的资料,你可能会远远领先别人,但是我不肯定你的业绩表现是不是也会超过别人很多。所以我确实仍相信阅读《经济学人》就足够了。”

以及另一位芝加哥的场内交易员Harris也表达了类似的观点“我在市场上同一些人聊天,主要是为了试探他们的想法。此外,我还阅读一些研究调查报告,也阅读《金融时报》和《经济学人》。市场在长期内可能是有效的,但是单就每一天来说,可能却是很没有效率的,即便是在消息已经发布之后。”

如果从这个角度上讲,我们做最快的信息,精准化实时推送,其实意义不大。

这一点在Christian Siva-Jothy的对市场快慢的观点上也得到了验证。他认为,市场对于这件大事可能出现的后果的反应,真是令人难以置信得慢。他举例“911”事件,“我立即想到这是“恐怖活动。”这将会触动消费者的敏感情绪,而这也是那时保持美国经济不消沉的唯一源泉。在第一架飞机撞击之后而第二架撞击之前,我马上购买了欧洲美元和欧洲美元的看涨期权。那天价格上升居然没有超过13个基点”。

其中还有一位Drobny更是直接创办了促进直接对话的平台,他撰写过业务通信,不久之后成为咨询顾问,后来又变身公开论坛版主,也就是卓布尼全球咨询顾问,坐镇有关全球宏观市场的现场演讲中心。Drobny推进了顶级对冲基金经理以及其他成功的知识分子之间的公开对话。

第四位John Potter则只阅读独立的研究报告。他认为在信息方面,银行(应该是指投资银行)的价值不大。“事实上我不和其他人谈论这些东西,因为我知道他们的观点,并且这样做只会让我分心。绝大部分时间我在阅读或做一些研究,但是我往往会去阅读独立研究报告,理由很简单,它们能提供客观公正、不偏不倚的观点。”

后面几位不一一说明了,基本上支持两种观点,一是广泛阅读与对话;二是坚持慢的深度阅读。

综合来说,大部分人都同意对话比较重要,当然和什么样的人对话是要经过选择的。而对于阅读,不是所有人都认为快速的信息获取是必要的,至少在本文采访的优秀的对冲基金从业人很大比例上是不认可的,他们坚持阅读诸如《经济学人》这样的深度的文章,少而精。

四、附录:精彩摘取

(主要包括13位投资经验以及信息获取方式)

第1版前言

全球宏观投资策略是一种自主决定的投资风格,为了从宏观经济走势中盈利(通常难以实现),对任何资产类别(股票、固定收益证券、货币和商品)、任何投资工具(现金与衍生品),以及世界上的任何资本市场,进行做多与做空的杠杆交易。

第2章 全球宏观对冲基金历史

当今的基金经理也经历了1987年股票市场崩溃、1992年英镑危机、1994年债券市场溃败、1997年亚洲金融危机、1998年俄罗斯危机和长期资本管理公司危机以及2000年的网络泡沫

美联储前任主席威廉·迈克切尼·马丁曾留下过一句名言,他认为中央银行的工作就是“在宴会伊始就把酒杯取走”。格林斯潘恰相反,他似乎认为只有当参加宴会的嘉宾喝得酩酊大醉、跌跌撞撞回家时才有必要干预。按照格林斯潘的说法,泡沫只能在事后被发现,因此央行的工作就是尽量减弱泡沫破裂时的不利冲击,而不是在事前人为地抑制市场繁荣。


第4章 家族基金管理者 吉姆·莱特纳(猎鹰管理公司,维考夫,新泽西)

我并没有这种天生的能力。捕捉市场时机的灵感来源于对市场极大的兴趣,以及在任何时候都不间断地观察与思考市场中发生的一切事情。坚持这样做了许多年以后,我就建立了一个关于事情将会怎样发展的思维数据库,一旦出现任何异动,就会引起我的警觉。我习惯与市场周旋,很享受验证自己能比别人做得更好的感觉。

过去许多年,我认识的好多交易员都自认为他们在应对市场方面要比其他人聪明,直到其他人或事证明他们的这种想法是多么可笑。我发现这种自以为是通常会导致非常巨大的灾难与损失。

如果你了解到有一个新油田被发现,就应该开始思考它对交易的影响是什么。互联网也是一个很好的获取信息的渠道,一定要尽可能地研究一下你所读到的东西,并尽可能地思考世界上发生的任何事情与资本市场的关系。建立个人的交际网络并与一些聪明的人交流,也是非常重要的。

不要害怕提问,更不要害怕被人认为是无知。要学会倾听,当你听到有趣的事情时要跟进。

投资组合中绝不能留有尾部风险,因为事情的变化总是无法准确预料的。

然而,在现代浮动汇率的时代,经验事实表明以主要货币的远期汇率来预测汇率变动,其结果往往比后来实际发生的汇率变动要大。这样,折价卖出的远期合约,一般能产生正的净收益;而溢价卖出的远期合约,平均来讲则会产生负的净收益。

我在做交易时,特别关注那些与我个人判断相反的信息与证据

与实钱理财完全不同的是,对冲基金的操盘策略将在设定的止损点坚决止损。许多时候,对冲基金经理会察觉杀入市场的风险损失可能会高于在场外观望的踏空成本,他们会宁愿持有现金而保持空仓或轻仓状态。

加纳就是我在阅读《经济学人》杂志时发现的,讲述了该国总统库福尔的一些事,详细介绍了他的经济主张和政策。

当你在不断地阅读学习,不停地思考分析并一直试图与许多聪明人交谈时,你就可能抓住像冰岛那样的与通货膨胀相关的住房债券的投资机会。

我们信奉罗斯柴尔德勋爵的理念,那就是在炮声中买进,而在胜利号角吹响时卖出,你最好在血流成河的地方投资。

投资中的一个真正重要的教训是既不要太过领先,也不要太过落后,那样都会吃亏。恰到好处才能赚到钱。我们的工作目的不是要做到正确,而是要能赚到钱。

有关上次对你的采访,读者评论最多的是对你声称在工作中只阅读《经济学人》表示惊讶。

我的大多数想法都是来自阅读和所做的事情,这和别人是一样的。特莱佛·格瑞姆的观点非常有力,他认为你可以在3个月后再行动,那时的表现仍不错。是的,如果你想比别人超前一点的话,也没必要超得过多。所以,如果你读的都是很超前的别人看不到的资料,你可能会远远领先别人,但是我不肯定你的业绩表现是不是也会超过别人很多。所以我确实仍相信阅读《经济学人》就足够了。

第5章 自营业务交易员 克里斯蒂安·西华约(高盛公司前自营交易部负责人)

我立即想到这是“恐怖活动。”这将会触动消费者的敏感情绪,而这也是那时保持美国经济不消沉的唯一源泉。在第一架飞机撞击之后而第二架撞击之前,我马上购买了欧洲美元和欧洲美元的看涨期权。那天价格上升居然没有超过13个基点,这让我感到非常奇怪。市场对于这件大事可能出现的后果的反应,真是令人难以置信得慢。

也许是吧,但是就像我所说的,市场反应非常缓慢。这是我之所以认为市场很神秘的一个原因,市场对大事件的反应异常迟钝,我找不到其中的原因。这是一个经典的例子,但由于众所周知的原因,事实上我本人并不怎么喜欢谈论它。

历史能够成为一个非常实用的比较基准,但是前提是只有所有的事放在正确的背景里。我们身处哪个周期中?X代表与上次完全不同的事情吗?是否存在通货膨胀?是否存在通货紧缩?

我最喜欢的与市场有关的书是《股票操盘手回忆录》(Reminiscences of a Stock Operator),作者是爱德温·李费弗(Edwin Lefevre)。

为了减少收益的波动性,我才打算每隔6个月重置净现值。

投资者的心理和情绪是决定

市场的重要因素。

第6章 研究员 安德斯·卓布尼博士(卓布尼全球咨询顾问公司)

所有的观点都要符合可交易性和可行性的要求,仅仅是理论、观点与意见是不够的

市场瞬息万变,并且永不停止,你必须随着市场的变化而随机应变。

交易的真正窍门在于利用点子,寻找几乎没有人观察到的好交易。如果市场都倾向相反方向,那就更好了。

我认为在不同的时刻,“缓冲器”和“放大器”都可能是对的。有时,投机者会增加市场的波动性,而有时他们却能减弱市场波动。最重要的一点是,投机者不会改变市场总体趋势。与投机相比,政治决策所蕴含的内在压力才会真正地驱动市场变化。

我会努力检查遗漏了什么或者误读了什么事情。市场既可能因为观察错误的变量而出错,也可能真得会遗漏什么事情。

对美元行情看涨的唯一理由是,如果美国的利率水平变得非常之高,那么即可以吸引资金流入,也会抑制消费支出,这样也会抑制商品的过度需求。但是,考虑美国的利率水平是如此之低,因此,如果你认为这种情况会发生,那么出售债券是比做多美元更胜一筹的选择。

如果一个人太接近某一个环境,他会带有情绪化的东西,因此,我还是情愿从远处进行观察。

我发现那些优秀的交易员都很有主见,并且能够把观点和交易区分开。他们挑选风险/收益比例高的好交易。一个真正优秀的交易员的另外一个特征,就是能够随机应变,即及时改变想法。

止损点很重要。

风险/收益比率至少应该达到1∶4(一些优秀的交易员认为应达到1∶8或者1∶10)

第7章 银行司库 约翰·波特博士(巴克莱资本)

认知是心理学一个非常有趣的东西。小波动在某些人眼中看起来很大,而其他人甚至都没有注意到,因为他们具有不同的视角。如果你观察得越细微,那么小波动在你眼中就显得越大。你需要一个参考物。

而在信息方面,银行的价值不大。事实上我不和其他人谈论这些东西,因为我知道他们的观点,并且这样做只会让我分心。绝大部分时间我在阅读或做一些研究,但是我往往会去阅读独立研究报告,理由很简单,它们能提供客观公正、不偏不倚的观点。

绝大部分时间,我不会投注,这样也就没有收益,但是一旦市场出现混乱,我通过持有相反的头寸就可以赚取大笔收益。

但是我认为投资者将会意识到收益不能弥补费用的问题。

一个交易员最重要的品质是自我约束,即自律

心理是至今市场最为重要的一块。市场参与者希望能够定量化和清晰地描述现代人的行为,但是问题是,人类的行为不稳定。当个体在群体中互动时,个体行为就开始从属于整体行为。

如果你处于曲线陡峭处,你基本上可判断债券价格会上升;如果在曲线平坦处,你应该认为市场会卖空。

这次对话总结了VAR模型存在的问题。利用定量框架评估风险固然很重要,但是能够加入常识性思考也同样重要,而常识只能从经验中获得。

前一个人觉得记性不好有助于交易,这个正好相反。

在市场中我拥有的一个优势就是我的记忆力特别好。

央行官员都陷入一个困境,他们认为自己应该与市场保持交流和透明度,而结果却可能是弊大于利,尤其是欧洲央行。如果我是他们,我不会说任何话。

我喜欢观看月亮周期,并且想知道何时满月。

《说谎者的扑克牌》

我是注册金融分析师(CFA)项目的半公开支持者,因为我认为它是一个覆盖金融所有领域的优秀项目

我认为市场就是心理,除此之外什么都不是,而《营救华尔街:一群投机天才的陨落》一书恰恰捕捉到了这点

第8章 中央银行官员 苏希尔·瓦德瓦尼博士(英格兰银行前货币政策委员会成员)

市场对一条宏观信息未必会做出最理智的反应。在市场中,更为重要的是确定仓位和控制情绪。

在央行工作,你就知道这些零碎的信息发挥的作用往往比市场所认为的要小,

第一,愿意承认自己有可能出错;第二,即使从中期来看你可能没有错,也能够平仓。我会看这个人是否具有良好的风险控制力,这对于我来说是第一位的。

我当然也阅读华尔街研究报告,上面有许多很好的观点,而且你可以知道舆论在想什么。

这一事件过后,你是否秉持怀疑态度阅读华尔街研究报告?

是的,确实是这样,但是阅读研报还是很重要,因为你可以知道舆论情况以及人们在想什么。但是涉及交易,你还是要自己做研究,自己做决策。

第9章 网络达人 彼得·席尔(PayPal公司前CEO及联合创建人,Clarium资本)

我的研究团队有9个人,他们的大量时间用来阅读、观察市场以及验证他们的理论。我也广泛阅读,但是我会花许多时间与内部和外面的人交流,一旦我们的内部研究产生了一些有趣的点子,我们就会和专家交谈,努力获取更广阔的视野

结合了数学、经济学与历史的复合性知识,这是至关重要的

第10章 场内交易员 依拉·哈里斯(芝加哥商品交易所,Praxis公司)

他的决策方向是正确的,但是时机不对。你可以对这个世界有自己的宏大理想,但最好也留意一下市场正在做什么。那里总是有一些比你更重要的因素。认为自己能领先于市场的人会备受打击

无论如何,资金总是要流向某个地方,而我只需要与其保持一致就好

我在市场上同一些人聊天,主要是为了试探他们的想法。此外,我还阅读一些研究调查报告,也阅读《金融时报》和《经济学人》。市场在长期内可能是有效的,但是单就每一天来说,可能却是很没有效率的,即便是在消息已经发布之后。

中国将永远是一个有趣的话题,但是如果认为在那里能大把大把地赚到钱,那就有点异想天开了。如果很多人在中国遭受财产损失,我不会感到惊讶。中国人做的事情,都是对中国自己有好处的事情。你越引诱他们,高深莫测的亚洲人就会越有耐心地等待你出错的那一刻。他们做事情有自己的时间表。

市场的最伟大之处,就在于它是一种表象下的客观力量。

第11章 先锋 吉姆·罗杰斯(纽约)

投资中最重要的事情,是低买高卖。

对于我来说,历史是重要的。要想在市场取得长期成功,你必须懂得历史。长期的成功故事,是由那些通过经历、阅读了解历史和市场动作的人谱写的。

看一下日本,已经帮助他们的人民摆脱财务困难14年了,同时还支撑着那些奄奄一息的公司。如果他们任由那些公司倒闭,那么在过去的10年中,日本本应取得更大的成功

从《金融时报》《华尔街日报》《红鲱鱼》《经济学人》以及在街道漫步时获得的信息

第12章 商品交易专家 德怀特·安德森(纽约Ospraie管理公司)

我通过和我们所投资的不同行业的人的交谈中,获取了最大价值。不管是特定行业的顾问、卖方分析师、销售人员还是其他任何人,我们尽一切可能去获取信息,吸取最好的点子。

第13章 股票操盘手 斯考特·拜森特(拜森特资本管理公司,纽约)

技术分析向你展示了大众所想的事情。

许多简讯、笔记、杂志。通过交谈获得的观点很少。我们基本上都是围坐在一起,然后阅读。我们可能会获得激发一个交易点子的四五条笔记,然后存档

第14章 新兴市场专家 马尔科·德米特里耶维奇(紫杉资本公司,迈阿密)

现在信息流动更快了。1990年还没有互联网,但是区别不大。许多最好的投资机会,事实上需要花几星期,有时甚至几个月才能形成投资决策。

我们喜欢逆向投资。

第15章 固定收益证券专家 大卫·戈顿,罗布·斯坦丁(分散化基金管理公司,伦敦)

全球宏观试图找到几类主要资产之间的不平衡,考察的资产包括股票、商品、固定收益和货币。宏观策略意味着站在山顶往下看,努力去发现应该如何挪动这四大类“棋子”。

如果宏观视角出现较大偏差,那么其他许多战略也将失效。不管是相对价值模型,还是其他宏观定量模型,所有的投资策略中必然都包含宏观要素。

以美国固定收益证券市场为例,美联储资产的增长远远高于对冲基金资产的增长,所以作为市场组成部分的对冲基金,其占比其实是在萎缩,而不是在扩大。

我认为金融市场上波动性的降低以及投资机会的减小,部分是因为风险资产从银行部门向资产管理业的转移。

我们很少会打算完全做空波动率。我们一般会对我们的组合进行压力测试

我的投资灵感,仅仅是来源于与别人的交谈——与商人、经济学家、其他交易员等。

第16章 货币专家 佚名

如果你拥有更多的交易纪律和更大的勇气,你就很可能获得胜利,因为其他人都没有”。

为了获取信息,我阅读报纸、看数据、关注政府官员的谈话,尽力从中找到线索。

我不做相对价值交易有两方面的原因:一是相对价值交易隐含着负的gamma值,因为它的作用机制是基于价格对均值的回归;二是需要耗费很多时间精力,会让我发疯。

购买期权的最好时机是,每个人都告诉我某事的发生不可避免以及市场已经走向极端了。

我会阅读收到的彭博新闻,但是绝大多数都毫无价值。其间有多少真正新的数据?并不多。

交易中最难做的一件事,是坚持以自己的交易方式走出困境。

当人们都认为某事必定要发生时,你应该三思

在牛市的末尾,所有垃圾物的价格都上升,而这正是你知道已经接近末日的时刻

作为一名优秀的全球宏观对冲基金交易员,你必须学会观察未来的价值,而不是现值。

一个年轻交易员能够拥有的最好的经历,是去了解当仓位头寸出错而不能够脱身时会发生什么。你不可能从任何书籍中学到这些。

终篇

最终导致储蓄人(包括其他银行)开始争先恐后地回收资金,形成典型的银行挤提风潮。在这样的情况下,银行无法提供所需的流动性,如果美联储不通过抵押准备金拆借窗口给银行借款,银行就可能倒闭。

在整个体系中,一个关键概念就是杠杆。潜在的挤提风潮和倒闭来自一个事实,即银行的储备资金明显低于存款额。银行资产是流动性差的长期资产,有短期的流动负债和存款提供支持。存款额与储备之比就是银行采用的杠杆比率。

尽管信用违约掉期提供了银行信贷的部分功能,但是在两个方面与银行贷款有所区分。

稳定和低波动的时期可能只会是一个短暂现象。实际上,长时间的稳定之后总是伴随着极度混乱的局面

“这或许是一个辩证的矛盾——经济越是混乱和衰退,我们的业绩表现反而越好,宏观基金经理总是在世界经济滑坡时表现更好。从某种意义上说,这是一个伟大的对冲

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